近年来，中国互 联网企业在CVC的发展历程中发挥了不可或缺的作用。 可以说，他们已经成为私募股权市场最活跃的投资者之一。 在战略性投资方面，互联网CVC们表现出了不输于甚至胜于传统CVC的野心。 据统计，互联网CVC数量上虽然 只 占总体CVC的21%，却贡献 了一半以上的投资行为。 本报告将从中国互联网CVC的背景、现状、未来趋势 及其代表企业四个方面对其展开分析 。

中国互联网CVC发展背景

与西方发达国家相比，我国CVC起步较晚。1998年我国的第一个CVC投资案例才出现。之后很长一段时间，由于国内投资机构活跃度低等内外因素，CVC投资在我国并没有大的起色，直到2010年以后才迎来蓬勃发展。

也正是同一年左右，中国互联网企业陆续设立了投资部门或投资子公司，以协调集团的发展目标开始进行对外投资。最初的两年，老牌游戏公司盛大和互联网搜索公司百度刚刚起步做 CVC 不久， 对外投资事件和金额都较少，国内 CVC 整体年投资金额不足百亿元。

资料来源：青投智库整理制作

而从 2014 年 开始，BAT 开始对外频繁投资，其中腾讯以 5 亿美元战略投资韩国游戏公司 CJGames，该笔拉动国内 CVC 对外投资金额接近千亿元。

此后一直到2018年，中国互联网CVC和CVC大行业都处于高速发展的阶段，投资数目迅速增长，进而成为我国创投资本市场的中坚力量。而即使是在受到经济下行压力和政策收缩影响、CVC大行业投资数量和规模双双下降的近年，诸如腾讯，字节跳动及哔哩哔哩等互联网CVC前列投手仍然保有积极的投资数量和趋势。

中国CVC发展的20年，也是互联网行业腾飞的20年。背靠互联网的投资机构们比起传统CVC有着天然优势，统计十年来历年最活跃国内CVC投资方，结果所展现的明显趋势就是近年来互联网企业对外投资越来越活跃。

一方面，参与对外投资且活跃的互联网企业日益增多，除了 BAT、微博、360 等老一代巨头外，从阿里拆分的蚂蚁集团，京东拆分的京东科技，以及字节跳动、哔哩哔哩这类新一代的互联网企业日渐崛起;另一方面，从绝对数字来看，以腾讯为代表的互联网企业对外投资的数量、规模不断扩大，名单第一名从 2011 年的年均 20 起投资事件，增长到 2021 年还不满一整年就超 200 起投资事件。中国互联网CVC从扬帆起航，到如今百舸争流，不过十余年。

中国互联网CVC发展现状

企业服务长青，先进制造“逆袭”

互联网金融进场角逐的十一年间，投资风向一直在变化。主营业务与游戏及泛文娱类无关的互联网CVC投资偏好已然从文娱游戏转向企业服务及先进制造。这种改变是由传统CVC和互联网CVC共同发力导致资方更为多元，加之政策等外部创投环境变化所导致的。

企业服务、电子商务、教育、金融一类大行业基本不会掉出热门投资行业，属于值得长期投资的赛道。不过它们各自在热门上的排位也是在不断变化的。例如教育行业，2014年以前还未进入到热门前列，但之后在线教育技术的成熟加之疫情的催化，新的成型的教育市场已然是一些互联CVC们的心头好。

也有一些在十年完成“逆袭”的企业。例如先进制造业，七八年间基本属于垫底，2019年后却一转颓势成为投资热门，互联网CVC也开始取代一些传统CVC成为领投者。背后的原因与国家同期提出的“新基建”转型高端制造业不无关系。

互联网巨头+后浪的新时代

中国互联网CVC虽然为拉动国内CVC整体做出了卓越的贡献，但内部竞争却免不了有赢有输。

从近十一年国内互联网大厂对外投资活跃趋势图可以明显看出，一些老牌互联网CVC巨头已经逐渐走向颓势。以曾经风头无两的盛大集团为例。其主心骨游戏业务受到腾讯和网易的严重影响，业绩堪忧，市值持续走低降低。文学业务本有一线生机，拆分出来的云中书城却于2014年11月被腾讯收购。而CVC投资级层面的成果很快就被腾讯赶超。在2014年和2015年风险投资的鼎盛时期，盛大退市，增加了对外投资。却无法对腾讯同年的117次投资望其项背。此外，小米、京东等其他新的CVC系在市场上更加活跃。渐渐，盛大在2019年后没了声息。

资料来源：IT桔子，青投智库整理（截止时间：2021.08.30）

然而，任由潮起潮落，总有企业长立潮头。百度，阿里和腾讯——常年占领CVC头部地位的BAT，加之同样是早期互联网就起步的京东和奇虎360，这些大厂至今还保留着竞争优势，在新的投资战争中厮杀。其中又以腾讯最为强悍，在度过可以被看作分水岭的2011年后，腾讯投资持续发力，最近 10 年对外投资数量的年均增长率达到 44%，并且自 2014 年后腾讯就登上了国内第一CCV的宝座，与其他CCV就此拉开巨大差距。

资料来源：IT桔子，青投智库整理（截止时间：2021.08.30）

同样，从趋势图中不难发现，新的互联网CVC已然争先恐后地登上舞台。字节跳动，小米和哔哩哔哩，这些在年轻圈子里耳熟能详的品牌名称也带着卓越的战绩参与到CVC的角逐。字节跳动大量投资并购协同业务，补足团队，持续输出爆款App；小米围绕智能家居进行深度布局，自成一派；而哔哩哔哩明确自己在年轻化群体的地位，主攻泛文娱、游戏领域。

资料来源：IT桔子，青投智库整理（截止时间：2021.08.30）

总体来看，眼下互联网CVC彼此之间的竞争并没有因为整体CVC规模的收缩而减缓。除了诸如“老对头”腾讯和阿里在各个市场的漫长角力，新生势力和行业先驱的摩擦也火花渐生。2017年后字节跳动迅速进入上层CVC战场，与腾讯在多个领域存在竞争关系，尤其是2020年前后，因字节跳动开始大量投资并购游戏企业，腾讯骤然加大对外投资力度，达到近十年巅峰，大有与之对抗到底的势头。为了在风口抢占先机，为了不让对手占领风口，互联网CVC们势必不停地探索着新的投资领域，新的潜力企业，力求比任何竞争者先一步来到未来的蓝海。

中国互联网CVC未来趋势

未来悬而未决，但对兼有两重身份的互联网CVC们而言，它们不能仅仅是茫然地着等待着未来的到来：互联网企业自身的特性注定了它们必须走在时代前沿追逐机会，同时也要拥有作为VC对利润的敏锐嗅觉。互联网CVC必须早早地针对潜在的未来局势进行提前布局，而未来投资风向也就能从中窥见一斑。

投资领域上，互联网CVC势必会趋向新的技术。这一特性从新能源汽车热上便有所体现：新能源汽车技术日趋成熟，为进入市场，各大CVC纷纷做出投资选择。腾讯投资蔚来，阿里选择小鹏汽车，再到哔哩哔哩跟投极氪汽车，都是对新技术市场的追逐。

青投智库制作

而在未来，第一大热门话题非元宇宙莫属。腾讯总裁刘炽平表示，元宇宙可以为现有的产业带来额外价值，如游戏可以借此加强互动性；社交网络则可容入游戏性。战略上，腾讯也为元宇宙的到来有所准备，除了自身拥有的技术，腾讯也大力投资了相关工程及核心技术人工智能（AI）。

资料来源：多维新闻，青投智库整理

投资形式上，过去十年互联网企业CVC大多经历了一条GP转GP、LP共存的路。比起单纯的纵横方向上的投资（详细的投资分类可参考公众号发布的中国CVC行业分析报告），现在的CVC更推崇生态链圈层式投资战略，例如腾讯和小米都拥有较典型的投资生态链，而LP化是构建生态链的关键战略步骤。就目前各大互联网头部CVC对投资企业的持股比例和公布的战略方向来看，这一趋势将在未来长久的持续下去。

但也有一部分互联网CVC开始尝试从LP转向GP。今年8月5日，天津字节跳动股权投资管理有限公司进行工商变更，更名为天津字节跳动私募基金管理有限公司。同期，公司经营范围变更为私募股权投资基金管理、创业投资基金管理服务；以私募基金从事股权投资、投资管理、资产管理等活动。这是一个信号，让市场作出期待，LP转GP产业玩家们的GP之路要怎么走。

投资地域上，头部互联网CVC的战场或将向海外进一步蔓延。阿里和腾讯早早“打”到了东南亚。阿里巴巴在2015年成为东南亚电商平台领导者之一的Lazada控股股东时，向其大力投资了40亿美元。而Lazada在东南片区最大的竞争者，后起之秀电商平台Shopee，其母公司Sea的大股东之一正是腾讯。尽管 2020 年全球遭遇 COVID-19 疫情，但巨头们大都没有放弃对海外的投资布局。因为疫情同样催生了数字化办公、生活的需求，加速了线上产业的发展。现如今全球疫情尚未放缓，相关领域对资本丰厚的互联网CVC们尚是一片有机可趁的蓝海。

中国互联网CVC典例分析

在回顾互联CVC十年趋势时本文提到：从2019年到2021年这段时期受大环境影响，VC数量和金额双双大规模收缩，但仍有三家互联网企业在这段时期的投资规模处于上升状态：腾讯、字节跳动和哔哩哔哩。在这一章节，将重点讨论此三家的投资逻辑与特性。

腾讯投资：顶级CVC独有的圈层式投资

2011年1月24日，腾讯宣布成立投资规模为50亿元人民币的腾讯产业共赢基金，其主要使命是投资产业链中的高品质企业，在腾讯的开放平台上为用户提供更好的服务。

这一年也成为了腾讯投资的转折点。通过投资，腾讯进入了电子商务、本地生活、出行等多个领域，投资了京东、滴滴等众多企业。

分析腾讯的投资逻辑，形象化来说是一种圈层式投资：以其主营业务为核心进行布局，向外划圈，通过投资找到潜在的市场颠覆者。核心圈层以游戏文娱、消费电商、金融科技、企业服务为中心，向外延伸至人工智能、医疗、教育等领域。

资料来源：IT桔子，青投智库整理（截止时间：2021.10.31）

同时，秉持着开放战略的原则，腾讯对于被投企业的控制力由圈层中心由内向外递减，对核心圈层业务的投资多以控股、收购的形式完成，而对于外部圈层则采用少数股权投资的形式，以此来构建生态，输出基础能力给合作伙伴。对方得到援助，而腾讯进而获得进入新领域的机会。这与腾讯的连接策略相辅相成。

资料来源：IT桔子，青投智库整理（截止时间：2021.10.31）

投资方式上，对决定投资的企业，腾讯从种子轮、天使轮开始，注资种类全面覆盖所有投资轮次。战略投资占据绝大多数，A轮及Pre-B轮注资紧随其后，一定程度上反映了腾讯对前期注投的普遍偏好。不过对于更具探索性质的中外部圈层，腾讯仍旧保持全阶段覆盖的特点。而对部分被投企业，腾讯也会通过多轮不断加注，由早期少数股权投资成为重要股东，甚至是直接收购、控股。

而从投资的最终结果来看，腾讯的财务投资和战略投资分界线并不明显。腾讯投资现任管理合伙人李朝晖给出的观点是:一个具有战略价值的好项目，最终也一定会包含财务价值。也正如他所言，腾讯在构建自己战略蓝图的同时，也收获了漂亮的财务数据。根据腾讯季度财报，其2021年Q3净利润395亿元，这之中来自投资公司的净利润有265亿元，占比高达67%，比去年全年占比提升了23.5%，可以说是当之无愧的中流砥柱。

字节跳动：投资主攻企业服务，并购业务大展身手

作为世界瞩目的独角兽公司，字节跳动成立自己的战略投资部后短短5年内跻身中国互联网头部CVC，不可谓不来势汹汹。

除却最早发家的社交平台领域，字节跳动专攻的是一直备受CVC青睐的企业服务。其今年在该领域进行了 14 次投资，占自身投资比例最高，也是今年投资企业服务数目占总投资数最高的互联网CVC。同时作为最早将人工智能应用于移动互联网场景之一的企业，从2017年起为配合自身的战略目标，字节跳动也将投资注意力投向了人工智能领域，此后每一年都会对人工智能企业进行投资。字节跳动也参与了人工智能和高性能计算平台摩尔线程高达数十亿人民Pre-A轮融资。

资料来源：天眼查，IT 桔子，青投智库整理（截止时间：2021.12.15）

和其他企业相比，字节跳动最突出的是它的并购策略。至今为止，并购数量与所花金额最多的毫无疑问是互联网阿里，得益于它互联网元老长存的地位和庞大的资金流。但是字节在短短几年内便以同样的并购数字与阿里比肩：字节自2017年以后陡然发力，蝉联2018-2021年最活跃并购企业，力压百度腾讯，追上了阿里的48家。经过对比不难发现，2021年，在其他互联网CVC的并购与总投资类型占比平均在3%时，字节并购占投资方式比达到了惊人的22%。对字节跳动而言，收购既是一种完善优化团队的手段，也是一种快速进入全新的领域的途径：教育方面收购“你拍一”等企业重仓教育；医疗则完成了对医学科普知识平台百科名医网的全资收购，迈出了其在医疗领域的首步；去年也是拿下合众易宝为进军金融支付领域添砖加瓦。

资料来源：IT桔子，青投智库整理（截止时间：2021.11.15）

哔哩哔哩：从游戏文娱出发，不断寻找新机会

相较于长存不倒的腾讯，扶摇直上的字节跳动，哔哩哔哩则是后浪中更为年轻的一个。哔哩哔哩发家于一个视频网站，拥有巨大的用户社群和极高的活跃度。品牌于2013年正式成立，并于同年正式开始自己的第一次战略投资。

资料来源：IT桔子，青投智库整理（截止时间：2021.10.31）

作为一个相当年轻的CVC，哔哩哔哩与成为庞然大物之前的腾讯的投资偏好是相似的：稳固好自己的受众群体，主投年轻化的泛文娱产业，同时主攻游戏。

哔哩哔哩2021Q3财报表明，该季度B站移动游戏业务的营收为13.9亿元，占总营收的26.7%，同步增长9%。B站今年投资频次最高的行业同样也是游戏，合计参投20起。今年4月，腾讯投资、阿里巴巴、哔哩哔哩以3.03亿元战略投资网络游戏及手机游戏研发运营青瓷游戏，1个月后，3家CVC又联合博裕资本以6261万美元注资青瓷游戏。另外，B站与阿里巴巴入股心动游戏，据心动游戏公告显示，其募资净额4.2亿美元，募资完成后，B站持有配售后已发行股份的4.72%。

同时哔哩哔哩还于2021年11月20日收购了国内知名原创漫画平台有妖气，旨在补全其在国产IP上的掌握度与话语权。此举一方面能够扩充旗下漫画业务的产品丰富度，另一方面可以强化自身视频平台与其他平台（例如同为弹幕网站的AcFun）之间的差异化与竞争力。

专注自身业务并不代表哔哩哔哩放弃在其他领域利用自身流量优势进行尝试。今年八月，哔哩哔哩参与了中国电信A股IPO战略配售。根据配股协议，B站本次认购金额约为人民币5亿元。同时B站还与中国电信达成了战略合作协议，双方将在IDC和云服务、用户增长等领域开展合作。同月，B站跟投极氪汽车，利用自己对年轻用户独到的洞察力，与其余四家不同领域的战略伙伴利用跨行业优势力求推动整体智能电动汽车产业的升级与开放协同。

从诞生之初一路走到现在，互联网CVC的一举一动远比其他VC更引人注目。中学门口无所事事的小孩不见得知道什么是红杉资本，但却会对腾讯阿里有关的新闻多看两眼。万众瞩目是互联网企业的天赋，也是容不得失误的诅咒。第一个十年已过，有人没能穿越那片硝烟无声的海，而胜利者撑开船帆，马不停蹄地驶向下一个十年。

本文来自微信公众号 “青年投资家俱乐部”（ID：TheYoungInvestorClub），作者：Shine，36氪经授权发布。

关键词： 互联网 腾讯 半壁江山