福布斯中国ESG专题

今年中旬，福布斯中国发布ESG 50，评选出50家ESG层面的先行企业，「ESG」特别内容企划随即开展。

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我们希望和中国企业一同探索「环境保护」「可持续发展」与「企业治理」，同时为ESG理念所创造的实效与长期经济回报，提供除数据之外的新观察维度。

2022已渐入尾声，隆冬的寒气与热火朝天的ESG“行业”形成了鲜明的对比。将ESG理解成一个行业，或许为时尚早。但不可否认，其所代表的企业经营价值观在触达更广袤的商业生态后，正在建立一种新的社会经济模型。同时，它必然将衍生出更多工作门类。从这一点看来，ESG从一个理念发展到一个行业或庞大产业仅仅是时间的问题。

在讨论具体案例之前，我们与三位知名金融学家和经济学家聊了聊天，希望从他们的视角中找到一些能锚定ESG在中国面临的尖锐问题。

今天我们重新思考ESG的行业属性，很容易将其与已有150年历史的信用评级体系作比较。这两个“行业”的相同点都是立足于有效的信息披露为资产交易背书，从而创造市场价值。但判断维度与出发点的不同最终导致了信用评级与ESG评价之间的本质差别。

Part.1 从理念到「生意」

今天我们重新思考ESG的行业属性，很容易将其与已有150年历史的信用评级体系作比较。这两个“行业”的相同点都是立足于有效的信息披露为资产交易背书，从而创造市场价值。但判断维度与出发点的不同最终导致了信用评级与ESG评价之间的本质差别。

邱慈观

上海交通大学上海高级金融学院教授、可持续金融学科发展专项基金的学术主任

上海交通大学上海高级金融学院教授、可持续金融学科发展专项基金的学术主任邱慈观认为，“财务评级聚焦于报表数字，强调一种对风险评估的标准；而ESG评价则更偏向于对于可持续发展 (sustainable development) 及重要性 (materiality) 两个概念的诠释，主观性更强。” 但这些抽象概念最后落实在E、S、G这三个维度，还需要能找到对应的统计口径来进行量化，最后才能汲取到评级所需的数据。例如， E所代表的“环境”维度，必须通过碳排放、排污等条件指标来量化。

“ESG评级及数据都是市场化的产品，在目前的市场环境下，ESG评级机构有强烈的区隔化动机，让自己的评级框架、看法和结果都与其他竞争公司显得不同，从而赢得更多客户。”邱慈观教授强调。

目前全球的ESG评级机构多达600余家，其中知名的大约十来家。与强调标准化的信用评级机构相比，美国主流信用评级机构仅有5家，中国人民银行备案的主流信用评级机构仅有十余家。

巴曙松

北京大学汇丰金融研究院执行院长

北京大学汇丰金融研究院执行院长巴曙松教授也提供了有趣的数据及观点佐证。虽然一切都在变化中，但他认为债券评级经过长时间的发展，评级方法论、定量指标、评级结果逐渐趋同。但ESG评价刚刚起步，目前方法论、定量指标、评级结果还在不断演化中，呈现出一种百花齐放的状态。计算不同ESG评级机构对中国上市企业的ESG评级结果之间的相关性系数也较低（包括国际的MSCI、富时罗素、路孚特和国内的Wind、商道融绿），大多数在0.4及以下。

在这样的逻辑下，信用评级与ESG评价虽然都代表了一种信息披露准则，但由于ESG仅仅作为一个理念，其无可避免的倾向于带有一些社会影响力或是宣传色彩。这些信息披露最终服务的目标是从各个非标维度增加企业的信息披露透明度，从而提高消费者以及投资者对企业的兴趣。

张晓燕

清华大学五道口金融学院副院长

清华大学五道口金融学院副院长张晓燕教授向我们介绍，ESG“行业”的发展代表的是一种理念的变化而不是生产要素的变化，对于投资者或者消费者而言，需要考量的是，你是否愿意依靠ESG的指导重新衡量一个企业的业绩，或是一个产品。

ESG对企业经营理念的改变如今看来更大程度在强调一种战略规划，或者也可以理解为现代企业希望创造的新叙事模式。这些因素最终将决定一家企业产品或服务的公众认可度、劳动力市场的口碑，以及融资难易程度。

一些观点正在推动更多的共识达成，我们也有可能更早地窥探到中国ESG行业的发展规律。

Part.2 短期内还不会看到一个，标准化的ESG衡量尺度

自2020年9月，中国在联合国大会一般性辩论上宣布2030年前实现碳达峰、2060年前实现碳中和后，ESG在中国被推上了风口。回溯过去的5到10年，如今应该是属于ESG最好的时光。

两年后的今天，从Wind统计数据看，中国二级市场的ESG投资基金接近300只，总规模约2,700亿元。其中以ESG为主要投资策略的主题基金（高纯度ESG基金）达到了30家以上，管理资产规模超过150亿元人民币。而泛ESG概念（提及将在投资中参考ESG相关准则）的基金规模估计则超过了1.5万亿。

资本市场正在以肉眼可见的速度将ESG摆上C位，但这个行业在短期内仍然面临困难。比如虽然投资者开始认为ESG会成为评价一家公司的关键维度之一，但他们最明显的困惑在于，ESG是否需要一个明确的衡量尺度？以及企业面对ESG的态度究竟会推导出什么样的结果？

我们虽然发现了ESG标品化的一些趋势，但短期仍难看到具体成果。

邱慈观教授表示，ESG相关的信息披露有一个很长的价值链，从ESG披露、ESG评级，到项目层级的影响力度量，再到产品和企业层级的影响力度量，前前后后发展了半个世纪，不应把这价值链下的各环节混为一谈。

企业端的ESG信息披露标准是这个价值链的最前端，目前全世界形成三足鼎立，其中包括欧盟的ESRS (Environmental and Social Reporting Standard) 、美国的TCFD（气候相关的财务信息披露）及国际可持续发展准则理事会的ISDS (International Sustainability Disclosure Standard) 。

三套标准背后的差别主要在于价值观，涉及企业到底是为了谁在做ESG披露，是为了股东，还是利益相关方? 美国的TCFD是为了股东做披露，欧盟的ESRD是为了广大的利益相关方做披露，而ISDS也比较倾向于为了股东做披露。但是，企业的ESG报告只有企业本身的信息，其中并不涉及横向比较，因而需要ESG评级来做这个工作。如同上面所说的，评级机构本身也有其所处的机构背景和价值观，而评级本身更是一个商业化产品，因而其结果更会随着评级机构的社会渊源及商业动机等因素而相当不同。

目前，世界上还没有一个国家对于评级标准做限制的，譬如要求评级框架必须怎么做，规定评级必须包括哪些KPI，要求评级必须使用哪些数据等等。这里的原因除了和ESG评级本身是市场化产品有关以外，还和评级是相关价值链的中后端有关，而在它前面的是相关价值链前端的ESG披露。各国的重点监管聚焦于ESG披露标准，那是评级公司所使用的原材料，这些食材必须够“健康”，才能做为进一步烹调之用方式。

张晓燕教授向我们强调了一种衡量尺度。她试图从政府部门与私营企业两方角度解释标准与非标之间的分界线与必要性。从政府监管看，各国财报通常会强制披露一些信息。比如中国目前只需要对高污染行业进行碳排放披露，而对于这些数据的使用则是需要高度依赖市场化，最终由投资者的研究和判断来决定企业ESG价值。对于私营部门而言，如MSCI收集的社会责任、企业治理等软信息做到分析框架下的跨公司可比即可。

一千个人心中有一千个哈姆雷特，同样也有1,000种ESG的讲故事模板。各个区域经济体目前也正在将不同的故事汇总，期望争夺有关ESG评价的最高话语权。

巴曙松教授介绍，从ESG披露的全球趋势来看，还存在着较大差异。如欧盟制定《可持续金融信息披露条例》(SFDR) 、《企业可持续发展报告指令》(CSRD) ，将可持续发展信息披露的范围拓展至所有大型公司和上市公司；美国证券法规定，上市公司必须按照美国证券交易委员会 (SEC) 的要求披露会计环境信息，即披露环境方面问题对公司财务状况的影响；2019年12月，香港交易所扩大强制披露范围，并将ESG全部事项提升为“不遵守就解释”到新版ESG指引中，后续明确支持采纳国际可持续发展准则理事会 (ISSB) 可持续披露标准，并将从2025年开始落实气候相关财务信息披露工作组 (TCFD) 关于气象披露的要求。但新标准也面临巨大的市场风险。

从国内目前情况看，ESG报告披露采取自愿原则，同时鼓励企业积极主动发布ESG报告。监管机构和交易所并未给出统一的ESG披露清单或者模板，业界则在积极推动《企业ESG披露指南》等团体标准的建立。在碳达峰、碳中和等一系列绿色发展政策的推动下，中国的ESG信息披露率和披露水平也在逐年提升。

根据中国上市公司协会的数据，2021年上市公司进行ESG信息披露的企业数量占比为29.4%，各个行业的披露率差异较大。由于高耗能企业的信息披露政策要求较为严格，造纸、钢铁和电力行业企业进行披露的占比超过50%。2021年金融企业进行信息披露的占比较高，超过80%。从披露的指标来看，进行文字描述的定性指标的披露占比较高，定量指标的披露占比较低，这是有待提升的方向。

Part.3 ESG的长期主义与短期引导

ESG所带来的成本是显性的短期问题，良好的ESG表现能否提高企业绩效和收益率则是一个更长期的话题。如今，当我们考虑ESG的实效时，总是习惯于纠结在一种短期成本与长期效益之间产生的巨大不确定性。

一个企业为达到某种标准所付出的人力成本、财务成本等都会直接反应在短期财务绩效上。

虽然较为普遍的观点认为，ESG在帮助企业增强风险管控能力上有较为突出的作用。但这些收益大多是隐性，同时也是间接的。我们向受访的教授请教了一些他们认为成功的案例。

张晓燕教授倾向于认为成功的ESG需要在Day 1就将它放入企业的经营目标当中。这些善意举动的最终体现也需要和降低公司的生产成本或是提高企业利润相关，并且很大程度上还应考虑到文化习惯。

如华人企业家都具有很浓厚的回报华人社区或是父老乡亲的传统。其中值得关注的方式就包含了帮助贫困地区的孩童上学或是从小为他们定制一些技能培训。当被帮助者成年、或大学毕业后，企业将有机会赢得一批忠实的员工。但不可否认的是，这无异于一个风险极高的创业。

在短期，良好的ESG表现与企业绩效和收益率之间的关系应该更大程度地在资本市场中体现。

巴曙松教授认为，资本和资金在ESG体系的建设中发挥着加速器的作用。越来越多资金在流向ESG相关领域，并且这是一种长期趋势，形成倒逼企业加强ESG建设的力量。如在欧美市场，ESG投资已经成为主流。以贝莱德为例，其ESG ETF系列基金包括三类：筛选类，即不投资武器、烟草、油砂、动力煤等特定业务领域的公司；主题类，即专注于投资ESG主题赛道，如清洁能源、低碳、联合国可持续发展目标、《巴黎协定》目标等；广泛类，更多投资于MSCI ESG得分较高的股票，较少投资于ESG得分较低的股票。

Part.4 至少两位专家同时提到的行业阻力

多数教授倾向于认为：

1. 缺乏有意义的可比性数据，是进行ESG投资面临的一个主要障碍。

评级机构都会在官方网站公布ESG评级结果，但这些评级结果差异却很大。背后的原因归结起来，其一是数据收集，其二是计算逻辑。除非有独特的另类数据来源，那么其他数据来源都为公开信息，数据结果的差异要归因于数据的稳定性、选取指标、处理过程、计算逻辑不同。

这将最终导致，虽然ESG表现出色的公司可以发行绿色债、通过绿色信贷来获取低成本资金，但如何定量测度还存在方法论上的障碍。

2.「漂绿」的风险与监管成本之间的平衡

企业通常选择性披露对自己有利的信息，而不是进行全面的风险描述。如在减排计划披露方面，许多报告缺少量化目标以及行动措施，只是空有方向性承诺。但如果企业做出过多的行业规范，又可能造成较高的监管成本以及监管套利的情况出现。

意识到ESG在中国的发展阶段，应要保持出现问题解决问题的态度，鼓励企业发出更多的声音讨论；同时也要更加清晰的为企业定义ESG的收益与成本，从而达到可能的市场均衡。

3. 警惕主流ESG评价框架的协同缺乏

当涉及到全球ESG考量标准时，地缘政治因素成为了一个较难避免的因素。目前全球ESG评价体系大概呈现一种三足鼎立的状态，一套是美国高度资本市场化的ESG准则，第二套则是以欧盟中国为代表的区域性准则，第三套则是在民非组织推动成立准则，如国际会计准则理事会推动成立的ISSB。各准则之间的协同情况是一个需要长期观察的判断。

关键词： 信息披露 可持续发展 信用评级